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建筑和工程行业研究周报:杭萧钢构短期催化众多

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建筑和工程行业研究周报:杭萧钢构短期催化众多

技术授权模式旨在构建产业联盟,抢占市场是核心:1)市场担心公司技术成为国家标准之后,公司丧失专利权以及未来的技术授权费,现目前国家已出台“有偿使用专利”,专利权与技术授权费政策面有保障;2)市场担心相较竞争企业,公司技术授权费较高未来恐有挤出风险,技术授权费的核心不在于“费”用价格,而在于“技术”本身,“技术”广受认可之下价格由市场决定无需担心未来挤出风险,同时公司成本控制更佳,成本只有传统钢结构成本的85%-90%,市场吸引力较大;3)市场质疑公司技术授权订单放缓或因遭遇天花板,实际上公司凭借前期合资企业盈利之后形成宣示效应后续自然会有新企业陆续跟进,同时技术授权模式的天花板取决于钢结构市场容量,政策保障 安全性能突出之下,钢结构市场广阔,技术授权模式未来空间巨大;4)市场质疑公司收取技术授权费用模式不具备长期性,实际上一切盈利模式以市场占有率为前提,公司借用技术授权模式与地方优质企业构建“装配式钢结构建筑联盟”,后续可收取合作商每平米5元的费用/获取合资钢构厂的投资收益/通过进行产业链合作重组重构获利,只要公司将市场站住,未来长期盈利模式是动态可调的;5)市场担心未来合作方出现施工问题影响公司整体品牌,建筑工程多方利益制衡 工程巡检保障合作方施工质量。

投资建议

    钢结构优势突出,“15%”硬指标之下竞标无忧:1)市场担心其他装配式建筑对钢结构的挤出效应,实际上木结构偏小型,PC最高抗震强度不及钢结构、装配速度较慢、成本更高(①运输半径小,②建厂前期投入大:同等产能下PC结构所需厂房面积更大),钢结构优势突出;2)市场担心钢结构成本较高竞标报价导致竞争力不强,①钢结构需综合考虑工期、人力成本,政府补贴,考虑综合造价仍有竞争力;②“15%”政策硬指标约束之下,采用钢结构承接项目是必然,成本已然不是问题;③以江苏为例,装配式建筑可采用邀标形式,竞争范围有限;④相较于其他装配式建筑,钢结构优势突出中标无忧。

    中报业绩超预期几成定数,跑马圈地旨在长期兑现:1)本周复盘大涨12.3%,安全边际尚高:本周杭萧钢构大涨12.3%,区间最大涨幅高达16.7%,根据技术授权订单落地情况预计公司2017年归母净利达8亿元,公司目前市值166亿元,对应PE仅21倍,安全边际高;2)深度受益河北装配式发展:近日河北钢山杭萧钢构获得河北装配式建筑产业基地,5月河北省住建厅印发《河北省装配式建筑“十三五”发展规划》,明确2020年钢结构建筑占新建建筑面积比例不低于10%;2014年以来,杭萧钢构在河北省石家庄、保定、张家口和邢台市分别签订5项战略合作协议,初期金额共1.75亿元,将显著受益于河北省装配式建筑发展进程;3)中报业绩兑现确定性强:上半年技术授权费共计6.43亿,假设毛利率与去年持平为93%,假设传统业务营收与去年同期持平为12.8亿,保守估计毛利率为12%,其他费用参考历史水平,预计2017H1净利为3.73亿元,同比增长69%;4)两大超预期因素助力中报或超预期:①钢价上涨对传统业务毛利率影响不大:12%的毛利率预计偏保守,根据钢材综合价格指数走势与公司毛利率可以看出,2016/2017年Q1钢材价格涨幅明显,公司2016/2017年Q1毛利率分别为12.13%/12/89%,且近年来公司所签订单中具有更高毛利率的多高层钢结构订单占比增加,主营业务或成中报一大超预期因素;②去年中报管理费用2.3亿( 36%),主要因股权激励股份支付所致,今年管理费用有望大幅下降,或成超预期因素;5)技术授权加速落地打消落地放缓疑虑,全年业绩有保障:①本周杭萧钢构再签4单技术授权协议,8月密集落地6单,截止目前公司累计签订技术授权协议共25单收取资源使用费8.98亿元,同比增长123%,技术授权的加速落地足以打破市场此前对于公司落地放缓的质疑;②下半年已落地7单总计2.55亿元,去年同期仅落地2单共计0.6元,倍数级增长保障全年业绩;6)跑马圈地旨在长期兑现:市场质疑公司技术授权模式只为短期套现,我们认为公司通过与地方优质企业合作,跑马圈地只为广覆盖抢占市场,后续盈利模式动态可调,长期盈利模式无忧。

    合资厂项目充足运行良好消除市场担心:市场担心合资厂运行情况,①从政策面来看,连云港市一年建筑面积达1500万平米,目前合资厂在市内尚无其他竞争对手,只考虑地方政府“20%”的硬指标合资厂一年可承接面积达300万平米,而且地方政府要求公建必须全部使用装配式建筑,空间巨大;②从实际情况来看,目前合资厂在手项目充足产能不足,拟于今年下半年扩建生产线。

    中报业绩兑现确定性强,业绩保障之下安全边际高:1)人口结构变化之下,建筑工业化大势所趋,预计2020年装配式建筑规模达万亿,钢结构优点突出,在装配式建筑板块中最为受益;2)公司上半年累计签订技术授权协议共18单收取资源使用费6.43亿,按照90%的毛利率计算(2016年报数据),上半年6.43亿技术授权收入可贡献5.79亿毛利润,去年中报净利润2.22亿,中报业绩兑现确定性强;3)考虑公司技术授权模式落地、盈利模式有保障,我们上调公司盈利预测,预计公司2017年归母净利达8亿元,公司目前市值139亿元,对应PE仅17倍,安全边际高。

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